涨停敢死队火线只强势股（二） -九游会

　　兴森科技多年布局迎来收获期ic载板大硅片项目打开十倍成长

　　公司未来整体业务布局：pcb和半导体两翼齐飞。公司是国内pcb样板和小批量板领域的龙头，样板和小批量板未来几年有望稳步增长。公司在拓展中高端小批量pcb板业务的同时，正逐渐向与现有业务紧密联系的ic 载板以及大硅片等半导体集成电路相关市场延伸。公司在pcb市场技术优势较为显着，向半导体行业延伸有着天然的优势，未来pcb业务和半导体业务两翼齐飞的局面可期。

　　宜兴项目和军品业务未来给pcb业务带来巨大增量，将是公司收入和利润增长的重要贡献者。

　　宜兴小批量板厂越过盈亏平衡点，5年有望大幅贡献利润。宜兴厂1年3月开始试投产，主要制造壁垒较高的中高端小批量pcb板，投产前两年销售收入还无法覆盖成本，对公司业绩造成较大压制。3季度公司对宜兴厂的管理和生产层面进行了调整。后续产能不断爬升，良率和订单结构也将得到改善，宜兴厂正强势跨过盈亏平衡点，到15年将有望大幅贡献业绩。

　　技术受客户认可，军品业务未来业绩增长确定性强。公司近年来对军工投入不断增加，pcb领域多年的技术积累逐渐受到认可。目前军品业务在公司收入中占比约为1%，我们根据行业趋势以及客户、订单情况判断这一比例将快速提升，高壁垒高毛利使得军品业务未来利润增长的确定性强。

　　ic载板和大硅片等半导体业务顺应国产化替代趋势，打开巨大成长空间、支撑公司未来高增长。

　　国内少数有能力向ic 载板延伸的企业，未来几年业绩高增长可期。从ic 载板的高门槛和海外公司的发展路径角度看，相对其他pcb厂商兴森更有能力向ic 载板行业延伸。面对国内目前巨大的市场空间和供需缺口，公司未来ic载板业务的客户的稳定性和影响力以及订单的确定性较大，产能利用率能保持在高位。1年末ic载板开始量产，良率提升加上产能爬升预示15年将迎来业绩爆发。

　　大硅片项目远期推动公司成长。投资大硅片项目填补国内产业空白，各大股东在半导体材料和制造领域拥有足够的技术积累、生产能力和管理经验，项目投产后有望大幅提升公司的投资收益。

　　整体布局顺应行业发展趋势，公司将迎来各业务协同发展的新局面。

　　1、从传统pcb业务和半导体新业务关系看，pcb样板和小批量行业的多年耕耘，有利于公司进入ic载板领域以及导入客户；反过来，投资ic载板及大硅片等半导体业务可以带动原有pcb制造技术的升级，而且能够更加贴近下游市场的需求。

　　、从更宏观的业绩角度看，公司顺应行业发展趋势较早布局中高端小批量pcb板、ic载板和大硅片，前期宜兴工厂和ic载板项目的高投入给公司业绩造成了很大的压力。目前，宜兴工厂和ic载板项目都已经实现量产，而且都即将跨过年盈亏平衡点，后续随着良率改善、产能不断爬升以及订单的跟进，高投入未来两年转化为高产出确定性强，公司有望迎来传统pcb业务和半导体新业务协同发展的新局面。

　　3、从行业市场空间和市值空间角度看，新业务打开了十倍增长空间。兴森以往样板机小批量板全球市场空间在百亿以下，而未来ic 载板及大硅片对应的是十倍以上市场空间，国内渗透率基本为0，进口替代空间广阔。从市值方面考虑，我们认为公司未来几年将迎来多年布局的集中收获期，投资机会凸显。

　　盈利预测与投资建议：我们预计2014-2016 年营收分别为16.85 /26.26 /34.62 亿元，归属母公司净利润分别为1.48 /2.58 /3.50 亿元，对应增发前股本的eps 分别为0.66 /1.15 /1.57元，目前股价对应的pe分别为44/25/19倍。我们认为公司业绩增长的束缚正在慢慢消除，宜兴工厂和ic载板业务正迎来业绩拐点。目前整个pcb板块45倍的市盈率，根据我们的预测2015年公司业绩将实现超过50%的增长，同时公司作为pcb样板子领域的龙头理应获得更高的估值溢价。此外，公司未来几年增长点清晰，有望进入新一轮快速增长期，我们认为给予公司明年35倍的pe依然具有足够的安全边际，目标价为40元，首次覆盖给予“买入”评级。(齐鲁证券林照天)

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